大宗商品無疑是前幾年表現最佳的資產類別。當市場進入2023年時，對經濟衰退的擔憂和長期高利率的環境顯然對于大宗商品走勢的影響更為深遠和劇烈。這一態勢在2023年一季度就有所顯現。展望2024年的發展態勢，多家機構認為，受到高利率政策和地緣政治的雙重壓力，今年全球經濟需求疲軟，為大宗商品走勢蒙上了陰影。

回顧2023年的走勢，在宏觀層面，全球經濟動力下滑的預期和主要央行更長時段、更高水平限制性貨幣政策的立場，對大宗商品形成了巨大壓力。美歐銀行業的危機以及由此引發的金融市場動蕩也加劇了市場對大宗商品走勢的擔憂。

受此影響，2023年一季度標普高盛商品指數從2022年年底的610點附近下跌至574點；世界銀行統計的全球大宗商品價格同期下降了14%，較2022年6月份的高位跌幅超過30%。

在能源價格方面，除了基本面因素外，美國釋放戰略原油儲備以平抑價格的動作預期持續打壓油價。布倫特原油價格較2022年高位下挫超過35%，同期俄羅斯石油對布倫特原油的價差持續擴大。歐洲天然氣價格則因為暖冬因素較2022年8月份的高位下降了超過80%。

在金屬市場方面，貴金屬因為其避險特質而有所走強，其中紐約商品交易所（COMEX）黃金價格上漲了9.24%。基礎金屬中的銅和鋁分別因產能受限和美對俄貿易制裁而走強，倫敦金屬交易所（LME）銅價和鋁價分別上漲7.3%和1.4%。其他基礎金屬則因為經濟前景誘發的需求不振預期而走弱，LME鉛、鎳、鋅價格分別下挫8.3%、21.4%和2.1%。

在農業大宗商品方面，地緣因素的緩和、能源價格的下降和主要產糧國的供應上升造成芝加哥商品交易所交易的小麥、玉米、大豆、大米價格分別下降了12.6%、2.7%、1.2%和6.5%。值得注意的是，由于天氣因素和主要出產國產量下降，可可和蔗糖價格分別快速上漲12.8%和9.6%，其中蔗糖價格更是達到了2016年11月份以來的最高水平。

雖然2023年一季度大宗商品總體表現不盡如人意，但是部分投資機構仍然在3月末重申其對大宗商品超級周期的預測，認為一季度的下跌僅僅是階段性回調，并未影響其總體判斷。然而，二季度的發展態勢持續挑戰這一判斷。

在2023年二季度，雖然各方對于發達經濟體貨幣政策調整的預期升溫，但是“更長時段、更高水平”的利率環境可能誘發經濟衰退的擔憂也開始在市場上蔓延并加劇。美歐銀行業危機持續發酵，也同步造成市場的悲觀甚至恐慌情緒的上升。這導致標普高盛商品指數在二季度下跌接近6%。至二季度末，大多數大宗商品的年度回報率已經轉負。

大宗商品市場中受基本面因素影響最為明顯的是基礎金屬市場和能源市場。在基礎金屬方面，雖然國際市場銅的庫存已經接近歷史低點，但是其價格仍在2023年二季度下挫7.5%；LME鋁、鋅價格分別下降11%、17.6%。在能源市場，南非和澳大利亞動力煤價格分別下降了22%和30%。與此同時，2023年3月底美國政府根據國會授權開始釋放戰略原油儲備，成為影響國際油價的又一因素。雖然主要出產國分別在2023年二季度各月份持續進行供給端預期管理和產能限制，同時6月底美國開始釋放取消后續出售戰略原油儲備的信號，整體二季度國際油價仍呈現下降態勢，季度末的WTI和布倫特原油價格分別較3月底下降7%和6%。

進入2023年下半年，各方在年中市場回顧和展望中對于不確定性的擔憂上升。全球經濟增長可能會在2023年下半年放緩，投資者應該采取避險措施降低商品期貨的凈敞口成為部分投資者的判斷。甚至有機構悲觀地認為，在高度不確定性的環境下，大宗商品的風險溢價和需求信心都在下降，很難對大宗商品的強周期性資產持積極或建設性的態度。

然而，2023年三季度市場交易的主線顯然是發達經濟體貨幣政策的調整預期和階段性的需求穩固。美聯儲在7月底的加息被認為是此次加息周期的最后一次。環境和政策指引都助長了大宗商品市場的樂觀情緒。標普高盛商品指數在2023年三季度上漲16%。

其中，支撐大宗商品市場的主力是能源價格的上升。受到沙特、俄羅斯額外減產的供給面支撐和夏季出行高峰、中東用電需求增加等需求面支撐，2023年三季度油價總體處于上漲態勢。世界銀行統計顯示，WTI和布倫特原油價格三季度分別上漲了29%和28%左右。與此同時，受到重點新興市場國家強化經濟刺激政策的影響，LME鋅、鋁價格分別上漲11.9%、9%。

進入2023年四季度，市場似乎正在從三季度的樂觀情緒中逐步回退，全年經濟走勢偏弱的事實逐漸澆滅了貨幣政策轉向預期帶來的熱情。巴以沖突為大宗商品市場帶來了一定的波動，但并未影響基本面因素和宏觀環境風險。

2023年10月份和11月份，標普高盛商品指數分別下跌5.4%和3.6%。其中，布倫特和WTI原油價格在兩個月中分別下跌12.7%和16.7%；除了LME銅價上升2.3%之外，其他基礎金屬的價格出現不同程度的下滑，其中LME鎳、鋅、鋁、鉛價格在兩個月中分別下跌10.8%、7%、6.6%和2.4%。

回看截至12月14日的2023年走勢，標普高盛能源指數、基礎金屬指數、農業指數全年回報率分別為-14.77%、-8.88%、-16.45%，分別較2022年高點回落42.76%、34.74%、34.69%。無疑，從現有態勢來看，2023年的走勢無法支撐超級周期的論斷。

部分機構甚至預計經濟活動的下降將在某個時候造成投資者的擔心甚至恐慌。與此同時，全球貨物貿易的總量下滑將對能源和基礎金屬造成壓力，而部分原材料出產國的供給產能擴張也將持續打壓市場價格。這一系列宏觀預期為2024年大宗商品走勢蒙上了陰影。

世界銀行預計，在能源市場方面，受需求放緩和非歐佩克成員國增產的因素綜合影響，2024年國際油價將進一步下降至81美元/桶，低于2022年100美元/桶的平均水平；天然氣價格將在2023年下滑的基礎上繼續下降4%左右。在金屬市場方面，全球需求的弱化、供給的增強抵消了新能源產業對于金屬需求的支撐，預計2024年各類金屬價格將進一步下降5%。在農產品方面，雖然地緣沖突的衍生沖擊、部分糧食出產國的出口禁令和極端天氣問題沖擊糧食市場，但主要糧食出產國產量提升將導致2024年和2025年延續價格下降的態勢。

總體來看，無論是2023年的走勢還是2024年的預測，短期內大宗商品市場面臨回調的壓力。然而，雖然大宗商品市場在2022年下半年起明顯回落，但當前多數商品價格仍高于2015年至2019年的平均水平。2023年和2024年的回調是否意味著2020年以來的大宗商品高位周期的結束？回答這一問題，既要看未來全球經濟復蘇后是否帶來需求層面的突破，也要看大宗商品領域近年來資本開支的減少是否造成更長時段內突出的產能不足。

（來源：經濟日報）